下半年以来，经济数据整体稳健，债市当前的关注点向金融监管方向切换。近期10年期国债收益率升破3.9%、逼近4%，我们在6月份报告中判断“利率未来可能走出倒U型走势，货币政策边际收紧和强化金融监管仍未结束，今年10年期国债收益率高点可能触碰3.8%~4.0%”已经兑现。我们认为当前央行货币政策取向不变，市场对监管强化的忧虑依然存在，债券牛市不在当下。从近期经济数据表现来看，通胀温和上行压力，工业增加值、投资等数据也表现出一定的回调压力。
2017Q3工业增加值当季同比为+6.3%、10月工业增加值当月同比+6.2%，10月工业增加值稍弱于三季度的整体表现，与PMI的回落趋势相同。10月制造业增加值当月同比+6.7%较前值（+8.1%，为年初至今的高点）回调，略低于年初以来剔除季末的其他月份增速的均值。制造业增加值结构中电气机械、电子设备、通用设备等行业增加值均较前值小幅回调。四季度工业增加值预计在三季度基础上继续小幅下行，但经济下行压力不大。
10月社会消费品零售总额同比增速10%，与我们的预测完全一致，前值10.3%，Wind一致预期10.4%。主因是地产后产业链拖累，10月建筑及装潢材料、家具、家电消费分别下行3.4、5.5和1.4个百分点至6.1%、10%和5.4%，验证我们前期“地产调控政策效果，地产相关产品消费下行拐点已至”的判断，预计下阶段仍维持低速增长。10月汽车消费较前值回落1个百分点至6.9%，受制于去年基数，四季度同比增速没有大幅改善的空间，但预计明年拉动汽车消费将是政策层面的发力点。维持四季度消费全年低点，全年增速10.2%的判断。
1-10月固定资产投资累计同比增速+7.3%、较1-9月回落0.2个百分点。基数走高、需求侧有平缓下行压力、四季度PPI同比可能回落等因素，了制造业投资进一步反弹，1-10月制造业投资累计同比增速+4.1%延续小幅回落。我们仍然维持基建投资全年稳健的判断，在未来地产投资下行压力逐渐的情况下，基建投资仍是为经济托底的重要需求侧工具。基建投资累计同比+19.6%基本持平前值，与我们的预测完全相符，考虑去年年底较低的基数，全年统计局口径基建投资增速仍可能维持在+20%左右。
1-10月房地产开发投资累计同比+7.8%，维持平稳下行态势，较前值回落0.3个百分点。从拿地面积来看，1-10月土地购置面积累计同比+12.9%、增速维持较高，对地产投资的贡献仍然较大。销售延续下滑，主要是地产调控政策继续发酵，9月开始严查消费信贷流入房地产领域趋严，1-10月商品房销售额累计同比12.6%，比1-9月（14.6%）继续下降2.0个百分点。我们认为，在国家建立房地产长效健康机制，鼓励租赁房、共有产权房的政策框架下，投资和销售的将成为常态，销售增速可能继续回落，但投资增速下行压力不大。
下半年以来，经济数据整体稳健、需求侧韧性较强，债市当前的关注点向金融监管方向切换。近期10年期国债收益率连续上行、已经升破3.9%、逼近4%，我们在6月份报告中判断“利率未来可能走出倒U型走势，货币政策边际收紧和强化金融监管仍未结束，利率仍易上难下，今年10年期国债收益率高点可能触碰3.8%~4.0%”已经兑现。近期债券市场调整，从侧面反映出金融同业杠杆现状依然不容乐观。我们认为当前央行货币政策取向不变，市场对监管强化的忧虑依然存在，金融去杠杆仍在上半场，债券牛市不在当下。如果债市收益率继续快速上行，需注意其对股市可能造成的影响。
从近期经济数据表现来看，尽管经济下行压力不大，但通胀逐步温和上行压力，工业增加值、投资等数据也有小幅回调，我们年初提出今年中国经济处于“轻微类滞胀”的判断进一步得到验证。
根据我们的测算，环保限产对工业生产的负面影响幅度不会太大。2017Q3工业增加值当季同比为+6.3%，10月工业增加值当月同比+6.2%，本月工业生产端的表现稍弱于三季度的整体表现、与10月PMI的回落趋势保持一致。我们推算10月工业增加值环比增速（未季调）为-3.2%，略低于当月历史均值（-2.7%）。
10月采矿业增加值同比-1.3%、电力燃气水生产供应业同比+9.2%均较前值回升，但工业增加值中占比最大的制造业增加值，10月当月同比+6.7%较前值（+8.1%，为年初至今的高点）回调，略低于年初以来剔除季末的其他月份增速的均值。制造业增加值结构中电气机械、电子设备、通用设备等行业增加值均较前值小幅回调。四季度工业增加值预计在三季度基础上继续小幅下行，但经济下行压力不大。
10月社会消费品零售总额同比增速10%，与我们的预测完全一致，前值10.3%，Wind一致预期10.4%。按消费类型分，餐饮收入消费增速上行0.1个百分点至10.3%，商品零售消费增速下行0.4个百分点至10%。本月数据下行主因是地产后产业链拖累，10月建筑及装潢材料、家具、家电消费下行3.4、5.5和1.4个百分点至6.1%、10%和5.4%，即将全面进入个位数增长阶段，充分验证我们前期“地产调控的影响将在下阶段持续，地产后产业链相关产品消费累计增速下行拐点已至，大趋势波动下行”的判断，预计下阶段仍将维持低速增长。
10月汽车消费较前值回落1个百分点至6.9%，车市逐渐消化掉去年消费透支的影响，受制于去年基数，四季度同比增速没有继续改善的空间，但预计明年刺激消费的政策层面发力点将仍然着眼于拉动汽车消费。10月份国际油价的上涨态势相比9月份有所趋缓，发改委在10月19日未上调国内成品油价格，石油及制品类消费本月同比增速较前值微降0.3个百分点至8.2%。我们维持四季度为全年消费低点，全年增速10.2%的判断。全年来看，消费端不会失速，将继续为经济提供稳健的支撑。
1-10月固定资产投资累计同比增速+7.3%、较前值回落0.2个百分点，其中制造业累计同比+4.1%较前值回落0.1个百分点；基建投资累计同比+19.6%（统计局口径）基本持平前值，与我们的预测完全相符；基建投资Wind全口径——电力热力水+交运邮政仓储+水利公共设施管理业累计同比+15.3%较前值小幅回落0.5个百分点。地产投资累计同比+7.8%（我们预测+7.9%），如期平缓回落。
基数走高、需求侧有平缓下行压力、四季度PPI同比可能重新回落等因素，了制造业投资进一步反弹，自进入2017Q3以来，制造业投资从拐点向下，平缓回落。我们认为短期内尽管看不见制造业投资的显著利好，但下行压力也不太大，一是环保限产带动行业涨价和企业盈利修复，在企业资产负债表修复后，企业可能继续加大对环保技术、更符合环保标准的设备更新方面的投资，二是外需面临持续改善的机遇，在经济下行压力加大时，也可能继续出台对中小企业的定向宽松。1-10月制造业投资累计同比增速+4.1%延续小幅回落。
我们仍然维持基建投资全年稳健的判断，在未来地产投资下行压力逐渐的情况下，基建投资仍是为经济托底的重要需求侧工具。十九大报告指出要加强水利、铁、公、水运、航空、管道、电网、信息、物流等基础设施网络建设，既是对我国未来基建投资仍有广阔发展空间的确认，也是对基建发展方向的明确。1-10月基建投资（统计局口径）累计同比增速+19.6%，考虑去年年底较低的基数，全年统计局口径的基建投资增速仍可能维持在+20%左右。
1-10月房地产开发投资累计同比+7.8%，维持平稳下行态势，较前值回落0.3个百分点。财政数据显示，地方国有土地使用权出让收入35959亿元，同比增长37.3%，比1-9月累计回落2.1个百分点。但从拿地面积来看，1-10月土地购置面积累计同比+12.9%、增速维持较高，对地产投资的贡献仍然较大。
10月房地产销售数据延续下滑，主要原因是地产调控政策继续发酵，从9月开始的严查消费信贷流入房地产领域监管趋严。1-10月商品房销售额累计同比+12.6%，相比1-9月（+14.6%）继续下降2.0个百分点。我们认为，在国家建立房地产长效健康机制，鼓励租赁房、共有产权房的政策框架下，投资和销售的将成为常态，销售增速可能继续回落，但投资增速下行压力不大。我们对明年地产投资持相对乐观的态度，在棚改货币化等政策的支持下，我们认为明年地产投资增速大概率只是维持平缓下行。
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